联商·资讯中心

翠微股份溢价定增之谜:重组面临双重风险

  被上市公司并购重组,是资产迅速变现最重要的途径之一。在A股市场不计其数的定向增发中,高溢价是永恒的主旋律;如果是以所持资产认购上市公司股份的,则可以享受溢价和低于二级市场股价的双重“福利”。但这一 “潜规则”在翠微股份(603123,收盘价9.70元)此次定增重组时被打破。

  在停牌3个月后,12月14日,翠微股份发布重大资产重组公告并复牌。公告显示,海淀国资中心计划以近24.58亿元的价格将当代商城、甘家口大厦一共三家门店注入翠微股份,上市公司以发行股份、支付现金相结合的方式支付对价。让市场各方大为惊诧的是,海淀国资将以13.68元/股的价格认购上市公司股份,这比翠微股份停牌前20个交易日均价 (该价格通常为定增价格的基准价)高出76.74%;换个角度理解,这相当于海淀国资中心将标的资产打折出售。

  《每日经济新闻》记者调查了解到,海淀国资慷慨让利的背后,实则是在百货行业不景气背景下的“一箭三雕”之举:一是可以避免发行股份过多造成每股收益(EPS)摊薄过多;二是以36倍P/E的高溢价将资产变现,所获现金部分对价达到最大化;三是配套融资金额也可以达到最大化。对此,接近公司的人士称,此次定价实属各方兼顾、多方共赢的结果。

  海淀国资中心高价认购

  翠微股份发布的重组预案显示,此次注入的标的资产均成立于上世纪90年代,其中当代商城拥有中关村店和鼎城店,定位中高端精品百货,甘家口大厦定位社区型商业中心。标的资产预估价合计24.58亿元,较账面净值增值了191.90%。具体来看,当代商城、甘家口大厦预估值分别为14.04亿元、10.54亿元,较账面净值分别增值177.11%、214.24%。

  在重组预案中,翠微股份表示,自2003年以来北京的房地产市场价格持续高速上涨,是此次资产评估值增值的主要原因。

  值得注意的是,此次资产注入以发行股份以及支付现金的方式进行。其中,翠微股份以13.68元/股的均价向海淀国资中心发行1.53亿股,并支付现金3.65亿元。13.68元/股的定增价,较此次定增发行底价溢价76.74%,较公司重组停牌当日收盘价溢价70.6%。

  对照百货行业其他资产重组案例,定增价溢价程度如此之高的情况几乎没有。年内发生的多笔百货业重组中,如杭州解百(600814,收盘价6.91元)和新华百货(600785,前收盘价12.16元)的定增价,均为定价基准日前20个交易日的股票均价。

  需要说明的是,海淀国资中心与翠微股份的控股股东翠微集团,同属海淀区国资委麾下的独资企业,二者也在本月13日签订了一致行动人《协议书》,成为关联方。

  “较高的定增价是几方兼顾、几方共赢的结果。”一位接近翠微股份的人士对《每日经济新闻》记者表示。

  巨额资产注入,海淀区国资委主动“认亏”,愿意接受上市公司更高的股价支付旗下资产的对价。无论从未来基本面,还是隐含的大股东对于公司股价的看好,都给了翠微股份股价以强大支撑。翠微股份本周一复牌之后,连续两个交易日“一”字涨停,市场对此次重组的看好情绪十分强烈。

  溢价定增背后的高超财技

  《每日经济新闻》记者调查发现,海淀国资方面看似吃了亏;但综合券商分析报告以及本次重组的具体细节,海淀国资中心溢价认购上市公司股份的好处实则非常明显。

  首先,提高定增价,也就意味着发行更少的股份,每股收益摊薄带来的估值下行压力会大大减轻。据平安证券研报,预计翠微股份明年净利润为1.4亿元,标的资产明年净利润为1.71亿元。在这样的盈利预测下,经记者测算,若无配套融资,重组完成对EPS的影响低于1%;同等条件下,若此次定增以理论上的最低价7.74元/股实施,上市公司就要多发行11741万股,这将摊薄2014年每股收益28.9%,如此高的摊薄程度,显然难为市场接受。上述接近公司的人士也坦言,从这一点来看,海淀国资中心主动高价认购上市公司股份,也是无奈之举。

  其次,尽管海淀国资对定增价进行了让利,但值得注意的是,此次重组的标的资产对价有3.65亿元将以现金支付,海淀国资并没有对这部分对价进行“打折”。目前已发布研报的卖方分析师均认为,标的资产定价较高。资料显示,当代商城、甘家口大厦的预估值对应2013年的市销率、市盈率、市净率分别为1.1倍、36倍、2.9倍,而目前翠微百货的市销率、市盈率、市净率分别为0.5倍、18.5倍、1.5倍。以如此高的估值套现3.65亿元,海淀国资中心也乐得其所。

  再次,从上市公司层面来看。由于此次重组还牵涉配套融资事宜,融资金额不超过本次交易总金额的25%,即不超过5.2亿元。通过溢价认购、维持较高的评估价,可以让配套融资的金额实现最大化。

  “这次定价其实就是一次博弈,海淀区国资委和上市公司都不想吃亏。”上述人士感叹道。

  重组的双重风险

  资料显示,2010年首商股份收购贵友大厦、燕莎商城,今年9月王府井收购春天百货96.72%股权。翠微股份便是在这样的背景下,于9月停牌推进了此次重组。

  据了解,此次重组如顺利通过,翠微股份的百货门店数将从6家增至9家,在北京的市场占有率从10%提升至15%。但在我国社会消费品零售总额增速进放缓、互联网购物崛起不断蚕食市场份额的情况下,翠微股份此次重组也面临着宏观经济和市场竞争的双重风险,对此,翠微股份在重组预案中直言不讳。

  安信证券分析师也认为,北京零售市场趋于饱和,百货门店单位面积效率近年来均呈现下滑状态。在此背景下,市场难免疑惑,翠微股份以高溢价推进此次定增从时机上来看是否合适?

  《每日经济新闻》记者实地了解发现,甘家口大厦地处寸土寸金的西二环沿线,周围机关大院、胡同林立;而当代商城东、南、北方向均为普通住宅小区所包围,西面隔街便是中国人民大学。目前看来,二者所处区域并不利于进行下一步整体的规划和布局。

  “目前当代商城、甘家口大厦基本仍处于单店单打独斗的状态,希望借助这次重组,加上上市公司的现有门店,实现三者的协同效应。同时,在此次重组之前,我们对当代商城、甘家口大厦的一些非主业经营的资产进行了剥离,负担方面会少很多。”上述接近公司的人士对记者透露。

  中投顾问咨询总监丁伟奇则认为,相比较而言,甘家口大厦的业态更加趋向多元化,可以减少电商的不利冲击,同时在未来北京地区土地有限、大型购物中心有限的情况下,甘家口商厦未来的盈利状况较为可观。
  (每日经济新闻 记者 皇甫嘉)

  相关报道:24.6亿购两国资百货 翠微定增价溢价超七成

全部评论(0)
正在读取评论...
参与讨论,请先 登录 | 注册